7年建筑板块收入/业绩增速、盈利能力持续提升，现金流出扩大

17年CS建筑板块实现营收4.35万亿元，YoY+8.94%，归母净利润1397亿元，YoY+18.41%，自15年以来营收业绩增速持续提高。17年板块毛利率11.74%，同比升0.51pct，净利率3.62%，同比升0.29pct，在营改增等因素消除后盈利能力实现回升。大基建央企/国企负债率同比降1.17pct，其余板块负债率上升0.48pct。17年板块经营净现金流入大幅减少近2000亿元，投资净现金流出增加1494亿元，投资现金支出达到2013年以来的高点，我们认为与17年PPP项目大幅开工，资本金投资大但项目回款较少有关，未来项目进入产值高峰后现金流有望改善。

设计板块收入/业绩改善最明显，园林增速/盈利能力保持高位

17年除化工工程板块外，建筑各子板块均取得业绩正增长，园林增速最高57%；设计咨询业绩增速26%，同比提升幅度最大；国际工程在扣除汇兑损益影响后业绩增速达69%。17年大部分子板块盈利能力提升，园林毛利率/净利率均维持行业最高且毛利率提升0.74pct，国际工程毛利率提升2.49pct，提升幅度最大。17年影响净利率的因素主要为管理费用、财务费用和资产减值，国际工程/化工净利率受汇兑损失影响大，而整个建筑板块资产减值损失占收入比重升0.25pct，园林、大基建和化工升幅较大，随着应收款增速及长账龄款项占比下降，未来坏账对板块业绩的影响或减小。

PPP资本金支出扩大现金流出，部分板块融资成本或上升

我们以（CFO净额-投资支付现金）/营收测算PPP项目的现金影响发现，PPP占比高的园林和中小建企自15年以来该指标不断下降，17年园林-11%，中小建企-16%，表明当前PPP工程净回款尚不足以抵消资本金支出，未来项目开工高峰过后资本金支出有望趋稳，整体现金流有望改善。我们以利息支出/年初末有息负债均值测算子板块资金成本，发现：1）17年园林板块资金成本或提升，但其有息负债占总负债比重下降，规模快速扩张或提升其对供应商的付款条件议价能力； 2）此口径下中小建企和大基建融资成本或保持相对平稳，可能与板块中国企/央企占比较高有关。

18Q1板块收入/业绩增速继续提升，关注PPP超预期标的及专业工程

18Q1建筑板块营收同比增长13.81%，创14Q2以来新高，归母净利润增速15.61%，同比提升2.84pct，在扣除权重中国建筑后仍实现业绩增速提升。园林板块业绩增速126%最高，装饰23.6%增速大幅提升，化工增速36%扭转了17Q1的下滑态势。18Q1板块毛利率提升0.42pct，建筑行业2017年及18Q1收入继续快速增长，业绩及盈利能力呈现较大改善。PPP相关领域（园林、设计、央企建筑）增长稳定，化学工程及装饰收入业绩拐点已现，成本上行对中小建筑企业及钢结构板块影响较大。建议继续重点关注业绩超预期的PPP标的与低利率敏感性的专业工程板块。

风险提示：订单转化及盈利能力提升不及预期，现金流改善不及预期。